简析 DeFi 策略发明家 Opyn 产品机制与优劣势

原文标题：《DeFi 策略发明家 —— opyn》

撰文：Yuky

1. 项目简介

官方推特：https://twitter.com/opyn

简介：

Opyn 是一个基于以太坊的去中心化期权协议平台，用户可以通过期权交易或者提供流动性来获得收益。Opyn 允许用户在 ERC20 上买入、卖出和创建期权，它是无须托管的期权协议，也是无须许可的保险协议。

Opyn 经历了 V1 版本和 V2 的迭代，目前这两个版本基本均宣告失败。现在，Opyn 团队将重心转向了一个新的方向 Squeeth 。

Squeeth 是团队推出的一种 DeFi 永续继承的衍生产品，它是追踪乘方的永续继承投资工具。产品基于著名的研究机构 Parath 于 21 月 8 日提出的「永续」契约概念进行制造。

融资：

• 2020 年 216 万刀，领投方：Dragonfly
• 2021 年 670 万刀，领投方：Paradigm A 轮

人员：

2. 策略

2.1 Long only

ETH 买入 opyn 平台上的代币 oSQTH，标的物为 ETH ^2 （是一个指数，gamma > 0，delta > 0）

• 开仓：ETH- oSQTH
• 平仓：oSQTH – ETH （uni 或者 opyn 平台）
• 头寸：Long oSQTH

Squeeth price = 10,000(_oSQTH price in USD)/(normalization factor)

收益率：Long squeeth return ≈ 2r + ®² – funding

举例计算：

（从谷歌电子表格链接读取数据）

需要注意的是，funding 费率是每天支付的（由多方支付给空方），比例等于平台上的 funding，形式为 in-kind ，因此不适合长期投资（因为红色线会降低收益率，除非有指数级别的行情）。

2.2 Short only

这种情况复杂一些；

short 头寸最少投入 6.9 ETH，抵押 ETH 选择 CR（抵押倍数，阈值为 150% – 300% 之间，低于 150% 则触发清算）

• 开仓：抵押 ETH ，获得 funding rate （gamma < 0 ， delta ）
• 平仓：消除合约，赎回 ETH
• 头寸：Short oSQTH
• 收益率： Short squeeth return ≈ -2r – ®² + funding + CR*r

举例计算：

（从谷歌电子表格链接读取数据）

看空的 oSQTH 具有负的 delta 和 gamma ，因此在凸性上呈现跌多涨少的特性，好在有 funding 和 质押的 ETH 收益能抵消一部分损失（在上涨行情中），但由于有至少抵押 6.9 个 ETH 的门槛限制，因此在散户中不具备选择性。

小结：我们用一张简单的图片形容这个 long short 两方的情况

或者以对手方的形式：

2.3 Crab Strategy 螃蟹策略（Long / Short 策略）

螃蟹策略是 opyn 上新推出的横盘时期的策略，其头寸为： long ETH + short oSQTH （delta hedge， gamma < 0 ）

动态调整（这里有一个推导的过程：https://colab.research.google.com/drive/1R7aMIIWRTm1qEztww3rEUOfZB-kL4dUW#scrollTo=oqc7fgcW5jfj）；

相当于一个自主稳定器或者缓冲带，

实质是一个 short 隐含波动率的策略；

• 收益率（天） ：Crab return = funding — (ETH return)²
• 收益率（年化）： *E(Crab apy) = 365*funding — (variance of eth )*

图形如下：

螃蟹策略的套利形式：拍卖

螃蟹拍卖分为「买」和「卖」两种，用来平衡螃蟹策略。

• 买：就是用 WETH 买你手里的 oSQTH，对用户而言是卖出，这时候你需要有 oSQTH 代币才可以参加。（long eth + short oSQTH）
• 卖：就是把「多余」的 osqth 换成 WETH，对用户而言是买入，这时候你需要有 WETH 代币才可以参加。

两者都会有一个最小起拍量，站在参加拍卖的用户角度，比如你可以最少买入 8 个 osqth 代币，或者最少卖出 10 个 Osqth 代币，这就是门槛。

潜在的套利机会就是返璞归真的「低买高卖」，比如你买入了 WETH 用来购买螃蟹策略卖出的 osqth，这个时候一般买入的价格都会比同期 Uniswap 上的价格便宜，所以你买到了就可以去 uniswap 卖掉获利。如果你在 uniswap 买入了 osqth 代币卖给螃蟹策略，那么你要确保你购入 osqth 的成本要低于螃蟹策略的收购价，这样才有利可图。当然也需要注意授权和交易产生的 gas 费，以及极端行情带来的代币价格波动，确保不亏本。

「Participating in the squeeth crab auction」

螃蟹的证明计算表格：https://docs.google.com/spreadsheets/d/1EOofU20IZFtPKlFsg1spaUrtTefLXYDKRtJ9vhMJVGE/edit#gid=46994367

• 如果 ETH 价格上涨 → 策略用 WETH 购买 oSQTH
• 如果 ETH 价格下跌 → 策略卖出 oSQTH 换取 WETH

小结：从长期持有来看，螃蟹策略是一个负凸的策略，有左偏风险；但是螃蟹策略一定程度上改善了做空 oSQTH 者进入的门槛；从短期看，螃蟹拍卖提供了短期套利的机会，持续的收入 funding rate 会改善收益曲线。

2.4 LP 业务

可以选择向 uni 池中的 ETH/oSQTH 币种注入流动性。

方式有两种：Buy and LP 及 Mint and LP。

如果看好 oSQTH 则可以选择 Buy and LP 的方式，由于 UNI 上 LP 的性质 ETH 头寸不是完全投入到 oSQTH 上的，所以收益曲线类似于跟踪一个指数 ETH ^1.5 （形式上是一个部分做多 oSQTH 的头寸）收益率图形如下：

如果不看好 oSQTH 则可以选择 Mint and LP 的形式，过程为抵押 ETH 换取 oSQTH ，然后在 UNI 上做 LP。

covered call （ writting a covered call ）：头寸为 long ETH + short oSQTH

同理 LP 会降低 Long ETH 的头寸，且 short oSQTH 带有负凸的属性，且 oSQTH 跟踪 ETH ^2 曲线，长时间看，负凸的效应会越来越明显，收益率图形呈现如下：

3. 亮点与不足

3.1 亮点与展望

亮点：opyn 的 squeeth 解决了两个问题： 展期（roll down） 及 凸性 （convexity）

如图所示：

用永续理论解决了展期的问题，通过 long 币的一方 向 short 币的一方方不断支付 funding 解决。

关于永续理论的推导：「Everlasting Options」

用 ETH 的价格的平方作为跟踪指数，制造了凸性（gamma）使其具有与期权类似的属性。

简单的操作也更具有普遍性。

展望：更多的策略组合，吸引更多专业者参与；例如：gamma hedge 的需求者；或者 opyn 平台开放了熊市策略和牛市策略后出现更多衍生品组合的可能性（市场大），以及想象力（和其他衍生品平台互相配合，作为衍生品组合）。

3.2 不足

从期权平台来说，盈利能力未知（或有限），做出来的产品像期权但不是期权（本质上，squeeth 只是一个含有凸性的期货指数，不同于 straddle 和 strangle 期权策略），产品的淘汰率令人担忧（v1，v2 的期权产品已无人问津）。

从策略上来说：衍生品门槛较高，不适合普通的投资者参与（参与人少）；目前的策略内容还是过于单一，更像一个雏形；流动性不足（uni 上的流动性大概为 200 万刀左右），交易费（gas），价格冲击（price impact），及滑点都较高（大概有 1.5%）；所有的策略指向短期和套利，对于希望做长期策略的投资者不太友善。

4. 总结

opyn 平台优势劣势还是挺明显的。

优：

创造了指数 ETH^2 和引入 Gamma ，这方面从市场看有两个改变：

• 一是吸引更多的专业投资者参与（更多专业的衍生品交易者可以有更为广泛的选择）
• 一是可以有更多的衍生品组合出现（这种组合可能有自己和自己平台产品，也可能是跨平台产品）虽然是很小的改变，但是也确实拓宽了衍生品市场的种类和组合方式。

项目的专业性和创新能力不错，比较期待他们的 Bull strategy 和 Bear strategy。

劣：

平台产品对于散户门槛较高（经济上的和认知上的），用户量的增加和普及（宣传力度，教授力度）对于项目方是个重要的问题；

• UNI 池子流动性和深度也不足；
• 交易费和价格冲击的问题？
• 策略的期限结构还是比较单一，都指向短期；
• 形式上也比较单一：目前还都是以套利为主。

总结下来，虽然优劣势明显，但是作为创新的先驱者还是可以给予一定期待。